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又见“5.19”（下）

飞雁论坛——财经股评 │ 2009-05-19 07:56:47

接上[@more@]

2001：打开潘多拉魔盒

2001年初，股市没出现什么社论，却以学者“掐架”的方式拉开调整序幕。1月初，经济学家吴敬琏抛出“赌场论”，接着又引发中国股市“推倒重来”的观点。旋即招来经济学家厉以宁、董辅、肖灼基等的反击，国内掀起股市大讨论：中国股市究竟向何处去？

在这背后，人们发现，管理层对股市的态度开始微妙转变，挤泡沫成为主基调。可以佐证的是，年初朱基在一次内部会上强调，要把主要精力放在加强和改进金融监管上。“这意味着股市监管再次进入了风险管理阶段。”大通证券研发部副总经理刘嘉伟对本刊说。

政策转向同时，减持国有股充实社保基金的说法也开始在股市上流传起来。当时，社保基金入不敷出，由于财政困难，需要减持国有股为社保基金“输血”。

6月14日，媒体刊登国务院《坚持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，这份文件是在财政部主导下产生的，财政部部长项怀诚当即表示：“国有股减持有利于证券市场的稳定发展，对证券市场来说是一个利好因素。”

项的这句话仍令北京大户张新兰(化名)记忆犹新，她当时还坐在阜成门某交易所的大户室里，原本希望借利好买进，但很快就损失了几十万。她回忆，后来股民们认识到，减持就是变相摊派和扩容，而按照新股发行价格减持是杀富济贫。“我们用市价买的股票，怎么能跟那些最初按照资产规模划定的非流通股一样呢？这简直是大规模的圈钱。”张说。这的确是当年减持的硬伤，按市价减持遭到了股民们的强烈不满，被认为是“与民争利”，并从此激化了流通股和不流通股之间的矛盾。

随后，大盘飘绿。7月26日，国有股减持在新股发行中正式开始，股市暴跌，沪指跌32.55点。到10月19日，沪指已从6月14日的2245点猛跌至1514点，50多只股票跌停。当年80%的投资者被套牢，基金净值缩水了40%，而券商佣金收入下降30%。

很快，1500点“铁底”岌岌可危。“10月22日，股市的神经越绷越紧。下午3时，周小川像唐·吉诃德一般拎长枪跨瘦马直奔国务院。晚7时周回府。晚9时，中央电视台宣布，国有股减持办法暂停。”王安说。

由五部委联合调研，由财政部主持的国有股减持办法，实行了3个月就被证监会一家宣布暂停了。

“政府犯了一个大错，操之过急且缺乏慎重。”中金公司董事总经理许小年当时评价说。他的理由是，此时叫停减持，无异把股市下跌的所有罪过都归之于国有股减持，而真实的原因并非如此。后来据国家发改委体改所研究员李幛分析，大小有21个原因导致了当年股市暴跌，其中包括：1999年政策利好释放完毕，央行规范资金，银广厦等庄股内幕彻底曝光，当年股市整顿等等。

让人印象深刻的是，当年许小年拿出K线图，其中显示在减持公布的6月14日，沪指创下此前11年来新高2245点(也是迄今为止的最高)，直到7月13日，股市仍在高位盘整。提到那次叫停国有股减持，许至今唏嘘不已。现在看来，许的说法有一点没错：此后股权割裂成为中国股市的“原罪”。后来“海归派”官员又陆续推出了“市场化”和“国际化”改革，其中大多“水土不服”，在强力推行中，又在股权分置的框架下被扭曲。最后，股民们似乎找到了罪魁祸首，即股权分置。

2001年中国股市仿佛打开了潘多拉魔盒，当年打错了国有股减持的算盘后，问题纷至沓来，而“股权分置也逐渐成了一个筐，什么问题都可以往里装。”财经评论人水皮对本刊说，似乎解决了股权分置，实现了全流通，破除了“原罪”，中国股市的问题就可以迎刃而解。

之后，证监会全国征集国有股减持方案，最终收到4000多个方案，形成了“全流通”大讨论。

2005年：试错式“全流通”

从2001年到2005年，各种政策救市的老办法悉数用尽之后，股市仍一蹶不振。此前的“国九条”也不敌颓势，温总理讲话也被视为利空。“政策市几乎被彻底透支。”王连洲说。

在乱象纷呈的股市中，被套股民比比皆是。“远离毒品远离股市”的呼声成为交响。股民们只有一个愿望：大市能够看涨，股指能够上升。然而，不断膨胀的融资需求同有限的股市承载之间的矛盾接踵而来。2001年后中国股市开始过度扩容，尽管股市一直走跌，但融资额却达到了近15年来融资额的40%左右。水越来越浅，航母却还会越来越多。

上市企业仍旧千方百计“圈钱”，可谓使尽浑身解数：从整体上市到分拆上市，从信誓旦旦到原形毕露，从欠债不还到以股抵债……而好的企业却又纷纷海外上市。

可以说，股市的种种根本性问题如市场管理体制、上市公司治理等仍然没有得到扭转。在管理体制方面，尽管审批制改为核准制，“但这不过是把猫叫做咪。”原证监会副主席高西庆对本刊说。

与此同时，部分专家学者不断地呼吁尽快实现“全流通”。一些股民意见领袖如张卫星等人成为激进的全流通倡导者，他们的声音数度在近年中形成高潮。有意味的是，2005年愚人节，市场流传30年不搞全流通，股指大涨。“全流通”对股民而言仍是一场噩梦。

同样都是“全流通”，为什么在学者和股民眼中会有如此大的差别？纷纷扰扰之后，市场观察者们发现：股民担心的是“变相扩容”的市场行为，而部分专家学者坚持的则是“纯洁”的理论推导。

那么，按照他们的思路“全流通”，能解决当前股市的问题吗？“这几乎不可能，诸如中国股市的管理体制问题、上市公司的治理问题以及操纵股价的问题都不会因为‘全流通’而解决。”国家发改委体改所研究员李幛说。

但是，“毕其功于一役”的幻想，最终使部分专家学者和股民意见领袖形成一种浓厚的“全流通情结”，全流通成为必须首先解决的问题。

在2005年，谁要是回避“全流通”，谁就会被骂得狗血喷头。这种情形被水皮形象地描述为，“全流通是这个市场给(证监会主席)尚福林下的一个套，他说不，不行，大讨论的民粹情绪已经起来，说不等于回避现实，学鸵鸟；说行，也不行，他没有这么大权力，也负不起这个责任，方方面面还没有所谓的‘共识’”。

正是在这种背景下，经国务院批准，中国证监会于今年4月29日发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点工作。

出人意料的是，5月9日，证监会迅速圈定了4家上市公司进入股权分置改革首批试点程序。当日市场反应却南辕北辙，上证指数重挫28点收于1130.84点，再创6年新低。

原来激进的全流通主张者如韩志国、张卫星等却表示：试点方案不利于流通股股东，同国资委讨价还价也是太难。“市场对方向迷茫，封死向上的空间，向下的空间全面打开。”

学者们陷入进退两难，“你要全流通，正在实现，你要扩股或者缩股，也能实现，但就是比例跟你想得不一样，你还要怎么样？”一位资深投资者对本刊说。他记得试点方案出来后，张卫星曾跟他通话抱怨，决策过程根本就不是一个“纯洁”的过程，是一个利益博弈的结果。

随后，6月6日，证监会推出《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，这天股指跌破千点。随后几天，证监会各种利好齐发，管理层苦口婆心要各路诸侯“勤王”。6月8日，股票市场创下了自2002年以来的最大单日涨幅和最大单日成交记录，沪深两市共有120只股票涨停，两市共成交317亿元。这被认为是“虚弱的井喷”。

在打破了“全流通”的迷信后，人们开始把证券市场改革焦距重新调整到从市场制度到交易文化、从正向激励到透明度等一系列实质性变化上。“市场发展需要的并非短期物质刺激，而是长期发展的基本制度建设。”尽管这是一句老生常谈，但这可能是2005年改革留下的最可宝贵的财富。

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