解读康美药业的全产业链模式:现金流不是重点

　　布局终端体系收效显著
　　那么，康美如此加足马力，大举投入渠道和终端，勇气从何而来？
　　美国的发展史可以借鉴。美国医药流通最初也是区域性批发零售，到了20世纪50年代全国性网络开始形成，随后开启并购扩张大潮，到90年代已经形成高度垄断的集中行业。目前，美国药品流通市场主要集中于3大企业公司：麦肯森 （McKessen） 、美源伯根 （AmerisourceBergen Corp，ABC） 、卡迪那 （CardinalHealth） ，三大公司2014年药品分销业务合计占市场的85%左右，并且在最新财年规模均已突破千亿美元。
　　但在中国，整合、扩张都处于很初级的阶段，所以康美也想借鉴美国同行的做法，形成强大的产业链覆盖和完善的终端体系，从而带动全品类产品的销售。华泰证券(15.970, 1.45, 9.99%)就预计，智慧药房的布局，有望推动饮片业务提速，全年收入增速有望冲刺50%。显然，饮片业务已经受益于智慧药房终端覆盖，这也证明终端产业链对销售提升效果明显，进一步促使公司加快布局。
　　康美发力智慧药房，一个关键契机是“两票制”的实行。由于资金不足，大量的小规模流通商活不下去。康美的客户都是终端为主，受影响较小，资金实力有保障，趁机发力抢占资源绑定各大医院，实现了流通渠道的下沉和打开，直接带动了中药饮片的销售。
　　其实，智慧药房在全国大量迅速布局，对于公司的意义不仅仅是提升了中药饮片的市占率，同时也是作为药事服务的载体，构建“互联网+医疗健康”C端商业模式基础。而智慧药柜将成为公司O2O医疗服务闭环的最后一公里布局，对社区形成高密度布点的包围态势，形成高频次互动的用户场景，产生高粘性的2C商业模式。
　　由于智慧药房布局终端，且是快速推进，与康美以往的自产自销模式完全不同，需要更多的存货。不然，药房开业了，药物却跟不上，用户体验就很差，所以康美储备了大量的消耗性生物资产，支持网点扩张。普宁和昆明健康产业园建成之后，公司中药饮片产能扩张50%，将有效保障饮片业务的快速增长。
　　2C的终端销售有一个好处，就是能迅速回笼现金流，进一步支撑公司扩大布局。在这种商业模式下，利润是次要的，重要的是产业链布局速度。有人质疑公司的ROE为何连年下滑，其实不是公司盈利能力不行，而是公司在谋划一个更大的局面。
　　一直以来，市场将康美药业跟云南白药(70.230, 0.00, 0.00%)、恒瑞医药(60.100, 3.50, 6.18%)视为同一类，其实商业模式并不相同。康美更像是一个中医药的商业服务型公司，却去跟别的制药企业比研发投入，好比将西红柿和土豆合并同类项，显然是风马牛不相及。
　　现在看来，康美的业务从B2B的模式逐步进化为2C的商业模式。虽然处于现金流流出期，但网点扩张带来了营收和利润的增大，证明了商业模式行之有效，公司也就有信心继续“烧钱”玩下去。各家机构也愿意借钱给公司。
　　公司董事长曾说，康美的负债主要是以短期负债为主，每次借款到期都能顺利展期，因为公司在金融机构中的信用情况非常良好。而且，历史上康美药业所有的银行借款，都是信用贷款，从来不需要上市公司做任何其他的资产抵押。可见，康美的这种商业模式，不仅公司在拼命做，信贷机构也是认可的。
　　对于投资者来说，如果你认同这种模式，就能理解有关“货币资金余额”、“存货”这些老生常谈的质疑，唯一需要关注的是模式的持续性。如果你还是盯着现金流不放，只能说这种商业模式的公司不是你的能力圈。毕竟天天唱衰京东的人也挺多，但不妨碍它是一家牛逼的公司。

　　商业模式决定发展空间
　　前面我重点分析了资金方面的情况，主要还是跟商业模式有关。至于存货，也是如此，人参生长需要生长周期，康美人参一般为5年以上，所以必须提前备好，应付网点的扩张。至于为什么不计提减值准备，因为人参是越老越值钱，跟茅台酒一样，没有触发减值的会计条件。
　　还有质疑说，公司中药材毛利率高。这其实都不应该成为一个“质疑点”。康美主营大宗和贵细药材，毛利率本来就高一些；而且打通了配送物流产业链，缩减中间成本，也产生了溢价。京东花大力气自建物流体系；阿里之前用的是第三方物流，现在也在重新收编整合；都是看到了物流产业链的巨大价值，所以康美这一步棋是很正确的。